Politika faizi içsel midir yoksa dışsal mı?Türkçesi, Merkez Bankaları faizi istedikleri düzeyde belirleyebilir mi?
Bir taraf belirleyebilir, fiilen de öyle olduğunu görüyoruz diyor. Gerçekten, merkez bankaları faizi nereye getirirse, piyasa faizleri de onu takip ediyor. Bunun başka türlü olması da beklenemez. Merkez Bankası faizi düşürdüğünde, piyasa faizleri yüksek kalıyorsa, banka gider merkez bankasından borçlanır. Diğer bankalar da faizlerini bankalar arası piyasada düşürmek zorunda kalır. Banka, merkez bankasına ödediği faizin çok üzerinde mevduat faizi vermeyeceğinden, mevduat faizleri de politika faizini takip eder. Tabi Merkez Bankası mevduat faizleri politika faizinden yüksek olsun diye mevduat hedefleri belirlemediyse.
Merkez bankalarının faizleri istediği yere getirdiğini tecrübe ediyorsak, tartışma nereden çıkıyor? Tartışılacak ne var? Politika faizinin içsel olduğu görüşündekiler, merkez bankası faizi olması gerekenden farklı belirlediğinde bunun sürdürülemeyeceğini iddia ediyor. Bu tarafa göre, piyasa koşullarının gerektirdiği bir faiz var. Merkez bankası faizi bunun üzerinde belirlerse aşırı sıkılaşma olur, altında belirlerse enflasyon yükselir. Enflasyonu sabit tutan faize doğal faiz oranı dersek, politika faizi de enflasyonun düşmesi isteniyorsa doğal faizin üzerinde, yükselmesi isteniyorsa doğal faizin altında olmalı.
İçsellik tezini de gerçek hayatta gözlemleyebiliyoruz. Merkez bankası, faizi yanlış belirlerse enflasyon yükseliyor, merkez bankası da bir noktada faiz artırmak zorunda kalıyor. Bu hemen tüm dünyada böyle. FED Pandemi sonrasında önceleri enflasyon geçici argümanına sarılarak faiz artırmamakta direndi. Enflasyonun yükselmeye devam etmesi karşısında, faiz artırma döngüsüne girdi. Türkiye’de de benzer durumları yaşadık.
İki tarafı orta noktada buluştursak, “merkez bankaları piyasa faizlerini istediği seviyeye getirme kudretine sahiptir, ancak piyasa gerçeklerine uygun olmayan faiz sürdürülebilir olmaz” şeklindeki bir yaklaşım doğru gibi görünse de değil. Merkez bankaları, tasarruf arz ve talebini kontrol edebiliyorlarsa, gerçekten de faizi dışsal belirleyebilir, yani faizi istedikleri seviyede kalıcı tutabilirler.
Ne demek istediğimizi açalım. Faizi belirleyen tasarruf arz ve talebi. Tasarruf etmek isteyenler varlık alıyorlar. Varlıklar temelde ikiye ayrılır, reel ve finansal varlıklar. Reel varlıklar, reel yatırımlar ve değerli varlıklardır. Reel yatırımlar şirketlerle temsil olunur. Şirketlere ortak olarak reel yatırım sahibi oluruz. Değerli varlıklar ise altın, gümüş gibi değerli metaller ve bitcoin gibi kimsenin yükümlülüğü olmayan kripto varlıklardır.
Gelelim finansal varlıklara. Finansal varlıkların tamamı özünde borçtur. Bir kişi bir diğerine borçlandığında, borç veren taraf tasarruf etmiş olur. Kişiler, reel varlık satın alarak veya başkalarına borç vererek tasarruf ederler. Faiz, tasarruf arz ve talebinin denge noktasıdır dediğimizde, tasarruf arzı tarafında reel ve finansal varlıkların arzından bahsediyoruz. Ülkede ne kadar çok reel yatırım yapılıyor, altın, bitcoin gibi varlıklar artıyor ve ne kadar çok borç üretiliyorsa, tasarruf arzı o kadar yüksektir.
Tasarruf araçlarının arzı içinde esnek olan kalem reel yatırımlardır. Talep yeterli ise, reel yatırımlar devamlı artış gösterebilir. Yeni şirketler kurulur, onların hisse senetlerini alırız. Değerli varlıklar, arzları esnek olmadığı için değerlidir. Dünyanın her yerinden altın çıksa, altın değer yitirir. Amerika kıtası keşfedildiğinde böyle bir durum yaşandı. Amerika kıtasından Avrupa’ya taşınan altın, altın fiyatlarında büyük düşüşlere neden oldu. Benzer şekilde, bitcoin gibi kimsenin yükümlülüğü olmayan kripto varlıklar da değerlerini arzlarının kısıtlı olmasından alırlar.
Borcun arzı kısıtlı mıdır? Kısıtlıdır. Borcun arzının kısıtı kaldıraçtır. Kaldıraç borcun borçlunun öz kaynağına oranıdır. Bu oran arttıkça, borçlu daha fazla borçlanmak istemez, borcu riskli hale geleceğinden talep görmez.
Faiz tasarruf arz ve talebinin denge noktası. Tasarruf arzı kalemlerini saydık. Tasarruf talebi tarafında en etkili belirleyici gelir adaletsizliği. Zengin daha zengin oldukça, yeni elde ettiği gelirin büyük kısmı ile tasarruf etmek ister. Bu da tasarruf talebini artırır. 1980 sonrası, tüm dünyada gelir dağılımı bozulduğu için tasarruf talebi çok arttı. Artan talep karşısında, tasarruf arzının büyük ölçüde esnek olmadığını görüyoruz. Üstelik, gelir dağılımındaki bozulma, başta Japonya olmak üzere, talebi de zayıflattığı için, tek esnek tasarruf arzı kalemi olan reel yatırım iştahını da kaçırdı. Zayıf talep karşısında, yeni yatırımlar hız kesti.
Tasarruf talebi giderek artarken, tasarruf arzının giderek düşmesi, faizleri 40 yıllık bir düşüş trendine soktu. 2008 krizi, tasarruf talebini karşılamak için girişilen borç üretim çılgınlığı sonucunda ortaya çıktı. 2008 krizi sonrası, hane halkı kaldıracı kısıtlanınca, finansal varlık arzı da kısıt altına girmiş oldu. Bu ortamda, önce kısa vadeli ardından uzun vadeli faizler sıfırı gördüler. Bulgaristan hazine tahvili faizleri eksiyi gördü.
Şimdi tartışmamıza geri dönebiliriz. Merkez bankası tasarruf arz ve talebini kontrol edebilecek araçlara sahipse, faizi istediği seviyede kalıcı tutabilir iddiasındayız. Örneğin bir merkez bankası, faizi kalıcı düşük bir seviyede belirlemek istiyorsa, finansal varlık arzını düşürerek bu amacına ulaşır. Finansal varlık yani borç arzını, borçlu kaldıracını sınırlandırarak düşürmek mümkün. 2008 sonrası, hane halkı kaldıracının kısıtlandığından bahsetmiştik. Hane halkı, satın aldığı konutun belli bir oranını peşin yatırmak zorunda kaldı. Kredi kartı limitleri gelirle sınırlandırıldı. Kredi kartına ve ihtiyaç kredilerine taksit sınırları getirildi.
Hane halkı kredilerine getirilen sınırlamalar, ülkemizde ve dünyada ticari kredilere getirilmeli. Ülkemizde, kredilerin %80’i ticari olduğu için, ticari borçlanma kısıtlanarak faiz dışsal belirlenebilir. Merkez bankası, şirket borçlanmasının şirketlerin gelirler veya öz kaynaklarının belli bir katı ile sınırladığında, borç/tasarruf arzı düşer. Bunun sonucunda, enflasyonu sabit tutan doğal faiz oranı da düşer. Merkez bankası bu yolla, faizi istediği seviyede kalıcı düşük tutabilir.
Dünya 2008 sonrası kaldıraç kısıtlarını keşfetti. Ama daha yolun çok başındayız. Kaldıraç kısıtları kredilerin sadece %20’sinde tecrübe edildi. Kredi arzını doğrudan kontrol edebilen bu araçlar, politika faizinin dışsal belirlenmesine de olanak tanıyor. Henüz bu yönleri pek keşfedilmedi. Ülkemizde ise derhal keşfedilmesine ihtiyaç var. Aksi takdirde, yükselen enflasyon karşısında, her defasında daha fazla faiz yükseltmek, enflasyonu düşürürken, seri firma iflaslarına, kitlesel temerrütlere yol açabilir.