Türkiye’nin döviz rezervlerini şöyle tahlil edebiliriz. Ülkenin bir rezervi var. Şu anda bu 100 milyar dolar civarı. Eğer mevduatınızı çekmek isterseniz alacağın para bu kadar. Halbuki ülkedeki döviz mevduatı 100 milyar dolardan fazla. Çünkü bu mevduatın bir kısmına karşılık döviz cinsi kredi var. Bunlar likit değil. Bugün banka krediyi paraya çevirip borcunu ödeyemez. TL’de de durum aynıdır. Yerleşikler döviz talep ettiğinde ülke rezervi azalmaz. Bir taraf pozisyonunu eksiye düşürürse yerleşiğin talebi karşılanır. Bu taraf eskiden firmalardı. Banka firmaya döviz kredisi veriyor karşılığında tanımladığı döviz mevduatı da yerleşiklerin mevduat talebini karşılıyordu. Şimdi karşıda firma yok TCMB var. Bu aslında bir problem bu değil. Gerçek sorun şu ülke rezervinin erimesi. Çünkü ithalatı ülke rezervi ile yapıyoruz. Onun kaynağı da dış borç. Dış borç almayınca eski aldıklarımızdan harcamadıklarımızı yani ülke rezervini yiyoruz. Bu bitince ithalat yapılamaz ve ithalat kesilirse üretim sekteye uğrar. Bu durum gerçekleşmeden cari dengeye gelinmesi şart.
Bu anlattığımızla TL bankacılık arasında bir fark var. İkisinde de paranız bankada beklemiyor. Her zaman birisine kredi olarak verilmiştir. Bu TCMB de olabilir, bir firma da olabilir. Fark şurada: millet bankaya hücum ederse TCMB sınırsız TL basıp bankaların ihtiyacını karşılayabilir. Ancak Millet yabancı paraya hücum ederse çekebileceği maksimum nakit ülke döviz rezervi kadardır. Bu yüzden gerektiğinde nakit döviz çekimi durduracak irade gereklidir.
Türkiye’de bankalar sadece TL basmaz, DÖVİZDE BASAR. Bankalar, firmalara her döviz kredisi verdiklerinde döviz mevduatı tanımlar. ABD dışında basılan dolarlara, avrodolar denir. Banka her döviz kredisi verdiğinde
Döviz kredisi 100
Döviz mevduatı 100
kaydı düşüyordu. Bankalar oluşturdukları döviz mevduata karşılık likit döviz varlıklar bulundurmak zorundalar. Vatandaş dövizini talep ettiğinde krediyi geri çağıramazlar. Vatandaş parasını başka bir bankaya aktarmak istediğinde rezerve ihtiyaçları var. Rezerv ABD bankalarının hesaplarındaki dövize deniyor. Bu döviz de ABD bankasının mevduatı yani yükümlülüğü. Yine karşılığında bir para yok. Yine ABD bankasının verdiği kredilerden ortaya çıkmış bir para. Ama ABD bankalarının bir özelliği var: asıl rezerve erişebiliyorlar. Asıl rezerv ABD bankalarının FED’teki mevduatları. İhtiyaç duyduklarında FED’ten borçlanıp rezerv bulabilirler. Dolayısıyla bizim bir bankadan başka bir bankamıza dolar gönderileceği zaman bu işlem ABD’de bir bankadaki iki hesap veya iki bankadaki 2 hesap arasında gerçekleşiyor. Bu böyle bir parantez olarak kalsın, mevzumuza dönelim. Bizim bankalar rezerv ihtiyaçlarını yurt dışından borçlanarak karşılar:
Muhabir 100
Yurt dışına kredi borcu 100
Her yurt dışından borçlandıklarında ABD bankasındaki muhabir hesapları yani mevduatları artar. Bu parayı da nakit çekip mudilerinin nakit taleplerini karşılayabilir veya hesaplarında tutup mudilerinin döviz transferlerini yaparlar. Bankalarımızın bu rezervleri Merkez Bankasına swapla verip faiz kazanabilir. Banka rezervleri döviz mevduatlarından çok daha azdır. Bu sadece döviz mevduatı için değil TL mevduatı için de böyle. Böyle olmak da zorunda. Çünkü dikkat ederseniz bankalar mevduatı krediden üretiyor. Zaten sizin mevduatınız üretilirken ortada rezerv yoktu. Banka çekimlere yetecek kadar TL veya döviz rezervini tutar. Tutacağı minimum likit varlık oranı bellidir, bunun altına düşemez.
Rezerv ve mevduatın iki farklı olgu olduğunu gördükten sonra bu ikisi üzerinden yerleşiklerin döviz talebi ve cari açığın etkilerini göstereceğiz. Yerleşiklerin döviz talebi fazla bir rezerv ihtiyacı doğurmaz. Burada bildiğimiz para tanımlama süreci çalışır. Banka bir varlık edindiğinde karşısına mevduat yazar ve dolar basmış olur. Eskiden bu işlem:
Ticari döviz kredisi 100
Döviz mevduatı 100
şeklinde oluyordu. Hane halkının döviz talebini firmalar karşılıyordu diyebiliriz. İçeride döviz açık pozisyona düşmek isteyen olduğu sürece iç talep içeriden karşılanabiliyor. Firmalar 2018 yılına kadar döviz açık pozisyonlarını büyüttüğü için hane halkının döviz talebi karşılanabildi. Birinin döviz pozisyon fazlası diğerinin döviz pozisyon açığı oldu, bu ikisi birbirini dengeledi. 2018 kur krizi ile birlikte firmalar döviz kredilerinden elini eteğini çekmeye başladı. Firmaların açık pozisyonu kapandıkça yerleşiklerin döviz talebi karşılanamadı ve kur yükseldi. Kurlardaki her yükselişte firmaların yerini kamu aldı. Kamu açık pozisyona düşerek yerleşiklerin döviz talebini karşıladı. Bunu swap, KKM gibi araçlarla yaptı. İçeride fazla pozisyonu dengeleyecek bir açık pozisyon olduğu sürece iç talep yönetilebilir.
Bir de işin rezerv boyutu var. REZERVLERİ POZİSYONLA YÖNTEMEZSİNİZ. Cari açık verdiğiniz sürece dışarıdan kaynak girişi olmalı ki rezervleriniz erimesin. Cari açık verirken dışarıdan kaynak girişi olmazsa Merkez Bankası rezervleri erir. Bu erime ilelebet sürmez. Böyle bir durumda cari ekonominin cari dengeye gelmesi gerekir. Cari dengeye gelmek için sadece kuru yukarı salmak da yetmez. Aynı zamanda talebin de daralması gerekir. Ana akımcılar talebi eksi büyüme bölgesine kadar daraltırlar. Biz ise talebin büyümeyi sıfıra yaklaştıracak şekilde daraltılması gerektiğini düşünüyoruz. Talebi daraltmadığımız takdirde kurdaki yükseliş olduğu gibi fiyatlara yansır, enflasyon yükselir, kurdaki yükseliş de boşa gitmiş olur. Enflasyondaki yükseliş yurt içi fiyatları tekrar yurt dışı fiyatlar seviyesine getirdiğinden cari dengeye ulaşabilmek için tekrar kurda bir yükseliş gerekir. Kur enflasyon sarmalına girmemek için talebi baskılıyoruz. Bu sayede hem kurdan fiyatlara geçiş zayıflar, zayıf talep ortamında ithalat düşer. Yükselen reel kur da ithalatı baskılarken, ihracatı artırır. Sonuç olarak ekonomi cari dengeye gelir ve kanama durmuş olur. Ekonomi cari dengede olduğu sürece de rezervlerde erime yaşanmaz.
Tabi bu durumun bir bedeli var. Enflasyonu ve cari açığı eş anlı bastırmak için büyümeden feragat etmek gerekiyor. İşte bu yüzden dışarıdan döviz getirmek vaat ediliyor. Dışarıdan döviz hangi şartlarda gelir? Bunlardan birisi TL riski alarak diğeri TL riski almadan. Yabancının TL riski alarak gelmesinde bugün bir engel yok. TL riskini almamak için gelmiyorlar. Çünkü TL’den elde edecekleri kazancın kur artışının altında kalabileceğini fiyatlıyorlar. Neden? Çünkü kuru stabil tutabileceğimize dair bir plan program yok. Kuru aylarca sabit tutmak stabil tutmak anlamına gelmiyor. Beklenen kurun sabit kalması da değil. Kur TL getirisinin altında yükseldiği sürece yabancı para kazanabilir. Bu da KKM sayesinde her zamankinden daha mümkün. KKM içerideki döviz talebini yönetme imkanı tanıdı. Şu anda tek yapılması gereken kurun stabil bir şekilde yurt içi enflasyon ile yurt dışı enflasyon kadar artmasını sağlamak. Yurt içi enflasyonun altında bir kur artışı sürdürülebilir. Çünkü bu kadarlık artış cari dengeyi sürdürmek için yeterli. Kur yurt içi ile yurt dışı enflasyon farkı kadar arttığında cari açık büyümez, ülke döviz kaybetmez, dış borca ihtiyaç duymaz. Yabancı kendisine ihtiyaç duyulmayacak bir kur politikası görürse gelir. Yabancı hep ona ihtiyacınız yokken gelir. İhtiyacınız varsa kuru yönetemiyorsunuz demektir. Yabancı da kurunu yönetemeyen ülkeye gelmez. KKM iç talebi yöneterek kuru yönetme imkanı verdi. Bu imkan varken kura ani ataklar olmaz. Siz de dövizdeki volatiliteyi düşürürsünüz. Volatiliteyi düşürmek kuru sabit tutmak demek değil. Kur yurt içi ile yurt dışı enflasyon farkı kadar artar ancak bu artış zamana eşit yayılır. Bu sayede ülkeye gecelik gelen yabancı dahi makul bir getiri elde eder. Yabancının aradığı az riskli makul getiridir. Böyle bir getiriyi gördüğünde para ülkeye akmaya başlar. Enflasyonu yüksek bir ülkede kur aylarca sabit kalırsa yabancı gelmez. Çünkü o kurun sürdürülebilir olmadığını bilirler.
Yabancının ikinci bir geliş şekli ise swap. Şu anda bu imkan kapalı. Swapla geldiğinde yabancı Türk lirası riskini almıyordu. Dövizini borç veriyor, karşılığında TL borçlanıyordu. Borç verilen döviz de ülke rezervlerine katılıyordu. Bu döviz de sıcak para. Gecelik olabilir, haftalık olabilir, aylık olabilir. Bir gün ansızın uçup gittiğinde ekonomileri sert vurur. Bu tür atakları 2018’de yaşadık. Cari açığı böyle bir para ile finanse ediyoruz. KKM bize sıcak paranın ani çıkışlarını yönetme imkanı tanıyor. KKM ile dövize iç talebi azaltabiliyorsunuz. Ani çıkışlara bir de iç talep artışının eklenmesini engelleyebiliyorsunuz. Tabi şu anda böyle bir sorunumuz yok çünkü swap piyasası yok. Neden yok? Çünkü yabancılar borçlandıkları TL ile tekrar döviz alarak TL’yi açığa satıyorlardı. Tanıdık geldi mi? Şu anda yerleşiklerin yaptığını ilk yabancılar yaptı. TL kredi ile döviz aldılar. Sonunda yabancıların işlem yaptığı Londra piyasası faizleri artırılarak, ara ara şok faiz artışları yapılarak TL’nin açığa satışı engellendi. Tabi bu arada TL’yi açığa satma niyeti olmayan, bulduğu TL ile borsaya girecek yabancılar da engellendi. Bu yabancıların TL borçlanırken, verecekleri döviz borçtan da olundu. Kesilen sıcak para musluklarından biri de bu yabancılara kapatılan swap musluğu. Yabancılara swap Londra’da değil ama belki İstanbul’da açılabilir. Londra’da yapılan swaptan elde edilen TL ile ne yapıldığını takip etme imkanı yok. Ama Türkiye’deki bankalarda yapılan swap karşılığında elde edilen TL ile döviz alınmaması şartı getirilebilir. Yabancı bu şarta uygun dövizini borç verip TL borçlanır, o borçla da borsaya girer, hisse alır. Biz de rezerv elde etmiş oluruz. Sık sık borsayı vurguluyoruz, çünkü faiz enflasyonun altındayken borsa çok cazip. KKM ile birlikte kurun yurt içi yurt dışı enflasyon farkı kadar yükselmesi yetiyor. Borsa ise en az enflasyon kadar yükselir. Hatta şirketlerin kar ettikleri de düşünülerek enflasyon üzerinde getiri beklenir. Kur düşük volatilite ile zaman yaygın bir şekilde enflasyon altında yükselirken, kısa vadeli yabancı fonlar makul düşük riskli getiri elde eder. Kazandıkça daha çok gelirler. Daha çok geldikçe ülke rezervleri artar. Yabancıya swapı kontrollü bir şekilde açmamız gerekiyor. Faiz enflasyonun altındayken sadece yabancıya değil tüm TL kredinin nereye harcandığını kontrol etmek zorundasınız. Sistemi buna göre tekrar tasarlayacaksınız. Aksi takdirde krediyi çeken dövize altına koşar. Bu da sürdürülebilir olmaz.
Özetle yabancının gelişi için iki şey yapılması gerekiyor: Birincisi sürdürülebilir bir kur politikanız olacak. Yabancı hiç gelmese bile cari dengede götürülebildiğinizi göstereceksiniz. Bunu yapabilmek için kuru artırırken talebi aşağı çekeceksiniz, biraz büyümeden feragat edeceksiniz. Yabancıya bağımlılıktan kalıcı kurtulmak için ise yatırımların kredilerden aldığı payı yükselteceksiniz. Yatırımlar artarsa ülkenin ihracatı artar ve cari açık kapanır. Yatırım boyutunu başka makalelerde sık sık vurguladığımız için bu yazıda sadece bir parantez olarak kalsın. KKM içerideki döviz talebini yöneterek kurun stabil, enflasyonun altında ve düşük volatilite ile yükselmesini temin eder. Cari dengeye geldiğinizde, rezervleriniz erimez, yabancıya ihtiyacınız olmadığını göstermiş olursunuz. Onlar da kendilerine ihtiyaç olmadığını gördüklerinde gelirler. İkinci nokta ise yabancının gelişinde en temel kanallardan birisi olan swap kanalının kontrollü açılması. Swap yabancıya TL riski almadan ülkeye girme imkanı veriyordu. TL riski almasa da dövizini bize borç veriyordu. Biz de bu sıcak para ile rezervleri artırıyorduk. Bugün swap imkanı olsa TL riski almadığı için yabancı şu ortamda bile borsaya gelebilir. Ama swap kanalını açmanın büyük de bir mahsuru var. Yabancı buradan bulduğu TL borçla döviz alabilir. Bunun önüne geçmek için yabancıya yönelik İstanbul’da bir swap piyasası açılabilir. Yabancı bu piyasada bulduğu TL borç ile döviz almayacağını taahhüt eder. Bulduğu TL fonu TL enstrümanlarda değerlendirir. Türk bankalarında yaptıkları işlemleri de gözetim altında tutmak mümkün olur. Gördüğünüz üzere yabancıyı Türkiye’ye getirecek şartlar hep iktisadi. Yapısal reformlar değil. Ortodoks politikalar değil. Kurun sürdürülebilir şekilde TL getirinin altında yükseleceğine dair bir politikanız olacak. TL riski almadan TL yatırım yapabilmelerini sağlayacak araçlar olacak. Hepsi bu.