Ana akım politika
Enflasyon
Ana akım politika, enflasyonu negatif çıktığı açığı vererek düşürür. Negatif çıktı açığı, fiili hasıla potansiyel hasılanın altında kaldığında verilir.
Ekonomi potansiyel büyüme oranında büyüdüğünde enflasyon mevcut seviyesini korur. Bu durumda, çıktı açığı veya fazlası oluşmaz. Potansiyelin üzerinde büyümede çıktı fazlası oluşur, enflasyon yükselir. Potansiyelin altında büyümede çıktı açığı oluşur, enflasyon düşer. Potansiyelin üzerindeki büyümede, talep güçlüdür. Satıcılar, maliyet artışlarını fiyatlara yansıtmaktan çekinmez. Talebin zayıf seyrettiği bir durumda, satıcılar fiyatlarını yükseltmekte tereddüt eder. Maliyet artışlarını sineye çekerek kâr marjından karşılar.
Bir ülkenin uzun dönem ortalama büyüme oranı potansiyel büyüme oranı olarak kabul edilir. Türkiye’nin uzun dönem büyüme ortalaması %5 civarındadır.
Ana akım politika, kısa vadeli bir perspektife sahiptir. Kısa vadede sadece talep değişebilirken, arzda bir artışa gidilemez. Bu nedenle, enflasyonu düşürürken potansiyel hasıla hedeflenmez. Talep kısılarak, gerçekleşen hasıla potansiyel hasılanın altına çekilir. Talep kısmak, enflasyon %2’den %5’e çıktığında yeterli olabilir. 1 yıl gibi bir süre içerisinde enflasyon tekrar hedefe getirilebilir. Buna mukabil, kronik yüksek enflasyonla mücadele 1 yılda kazanılamaz, 3-4 yıl sürer.
3-4 yıl gibi bir sürede, potansiyel hasıla sabit değildir. Uygulanan ekonomi politikasına göre potansiyel büyüme oranı da değişkenlik gösterir. Enflasyonla sadece talep kısarak mücadele ediliyorsa, 3-4 yıl kadar büyüme potansiyelin altında tutulur. Tek mücadele yöntemi talep kısmak olduğundan, enflasyonu düşürebilmek için resesyona başvurulur. Resesyon, iki çeyrek üst üste ekonominin küçülmesi, büyümenin eksi gelmesi halidir. Resesyondan yatırımlar çok olumsuz etkilenir. 2006 yılında %28,5’e kadar yükselen yatırımların GSYH içindeki payı 2009 resesyonunda %22,2’ye düşmüştür. Yatırımlardaki düşüş potansiyel büyüme oranını da düşürür. Diğer yandan, ekonomi küçülürken iflaslardaki artışlar ekonominin mevcut kapasitesinin bir kısmını da yitirmesine neden olur. Bu durumda, enflasyonu düşürmek için daha fazla talep kısma ihtiyacı ortaya çıkar.
Türkiye özelinde, %5 düzeyindeki potansiyel büyüme oranı resesyonda %3’e kadar düşebilir. Potansiyel büyüme %5 iken %3’lük büyüme oranı ile enflasyonda düşüş sağlanabilirken, potansiyel büyüme oranı %3’e düştüğünde aynı etki %1’lik büyüme ile sağlanabilecektir.
Kur
Kronik yüksek enflasyonla sadece talep kısarak mücadele etmek, anlaşılacağı üzere, 3-4 sene zarfında büyümenin giderek artan bir baskı altında tutulmasını gerektir. Potansiyel büyüme oranı düştükçe, enflasyondaki düşüşü devam ettirmek için talebi daha fazla kısmak, büyüme oranını daha fazla düşürmek gerekir.
Enflasyonun %20’nin üzerine çıktığı dönemlerde, fiyatları dövize endeksleme davranışı güçlenir. Döviz kurlarındaki özellikle hızlı yükselişler firmalara aynı anda fiyat artırmaları için işaret fişeği işlevi görür. Firmalar aynı anda fiyat artırdıklarında oligopol davranışı gösterirler. Müşteri, fiyat artırmayan firmayı tercih edemeyeceği için oligopol fiyat artırma davranışından tüm firmalar karlı çıkar.
Fiyatlar dövize endekslendiğinde sadece ithal mal girdileri nispetinde artmaz. Türkiye’nin ithalatı kabaca GSYH’sinin üçte biri kadardır. Buna göre, döviz kurları artışının da üçte bir oranında fiyatlara yansıması beklenir. Ancak, fiyatı dövize endeksleme davranışının güçlendiği dönemlerde, firmalar kur artışının tamamını fiyatlara yansıtır. Bu sayede, ücretler yükselene kadar kar marjlarını yükseltmiş olurlar. Fiyatların dövize endekslenmesi, kur atakları yaşanırken dezavantaj olabileceği gibi, döviz kurlarının düşüş eğiliminde olduğu dönemlerde avantaja dönüşebilir.
Ana akım politika, büyüme üzerindeki baskıyı yurda yabancı sermaye çekerek aşmayı hedefler. Yabancı sermaye girişleri arttığında, kur gevşer, TL değerlenir. Bir yandan ithal mal fiyatları düşerken, diğer yandan yurtiçi fiyatları da kura endeksleme davranışı nedeniyle içeride üretilen ürünlerin fiyat artışları da yavaşlar. Enflasyon kurdaki düşüşle düştüğünden talebi kısma ihtiyacı azalır. Ekonomi potansiyel büyüme oranında büyürken dahi, TL’nin değerlenmesi ile enflasyon düşer. Enflasyondaki düşüş, TL’nin değerlenmesi ve yabancı sermaye girişleri TL ve YP kredi faizlerini düşürür. Yükselen büyüme ve düşen faizlerin etkisiyle yatırımlar artar, potansiyel büyüme oranı yükselir. Gerçekleşen büyüme geçmiş yılların ortalamasının üzerine çıksa dahi enflasyon yükselmeyebilir, çünkü potansiyel büyüme oranı artan yatırımlarla yükselmiştir. 2002-2005 arasında, enflasyon %8’e kadar düşerken bu senaryo yaşanmıştır.
Ana akım, enflasyonu talep kısmadan düşürebilmek için yabancı sermayeyi yurda çekmeyi amaçlar. Ancak, 2002-2005 arasında enflasyonda yaşanan düşüşü örnek alınırken, bu dönemi hazırlayan 2001 yılı görmezden gelinir. 2001 yılındaki ekonomik krizin ardından, ekonomi küçülerek dengelendi. Resesyonda, ithalat talebinin azalmasıyla döviz kurları üzerindeki baskı kalktı, enflasyon düşüş trendine girdi. TL’nin değeri istikrar kazandıktan sonra yabancı sermaye TL araçlara girmeye başladı. Ana akım politikanın TL’ye istikrar kazandırmak için yegâne aracı faizdir. Yükselen reel faiz, yabancı sermaye girişi için tek başına bir cazibe kaynağı olamaz. Kur atakları yaşanırken ayda %20 (yıllık %240 basit faiz getirisi) mevduat faizi dahi cazip değildir. Dolar kurunda bir hafta içinde yaşanacak bir artışla yabancı yatırımcı faiz getirisinden daha fazlasını kur artışından kaybedebilir.
Reel faizdeki yükselişin TL’ye istikrar kazandırması aslen ekonomiyi yavaşlatmasıyla gerçekleşir. Enflasyonun %20 ve üzerinde olduğu durumlarda, TL ancak ekonominin küçülmesi ile istikrar kazanır. Eksi büyümede, cari dengeye ulaşılır. Dış finansman ihtiyacı ortadan kalkar. Yabancı, kendisine ihtiyaç duyulmadığı anda gelir. Ekonominin dış finansman ihtiyacı devam ederken, TL ile ilgili çekinceler devam eder. Bir kere yabancı girişi başladıktan sonra TL’deki değerlenmenin etkisiyle, TL araçların getirileri dolar cinsi çok yüksek seviyelere çıkar. Yüksek TL getirisi daha fazla yabancı sermaye çeker. Bu döngü sürdükçe, TL değerlenir, cari açık büyür.
Sermaye girişleri, genellikle ABD’deki sıkılaşma dönemlerinde veya finansal şoklarda tersine döner. Böylesi dönemlerde, faiz yükseltmek sermaye çıkışlarını engellemez. 2008-2017 arasında enflasyon %12’nin üzerine hiç çıkmadığı halde, sermaye kaçışları nedeniyle yıllık kur artışı 5 defa %25’i aşmıştır. Bu 5 kur atağı içinde sadece 2008-2009 yıllarında, dolar kuru yıllık değişimi %-10’dan %39’a çıktığı halde enflasyon düşmüştür. Kurda yükseliş görülen 5 dönem içinde sadece 2008-2009’da enflasyona geçişin olmamasının nedeni bu iki yılda kaydedilen %0,8 ve %-4,7 oranlarındaki yıllık büyüme oranlarıdır. Reel faiz ancak ekonomiyi yavaşlatabildiği ölçüde TL’ye istikrar kazandırır. Büyüme düştüğü nispette, ekonominin cari açık ihtiyacı azalır.
Görüldüğü üzere, ana akım politikada, büyüme oranı dış finansman koşullarına sıkı sıkıya bağlıdır. Dışarıda finansal koşulların sıkılaştığı dönemlerde, reel faizleri yükseltmek sermaye çıkışına engel olamaz. Sermaye çıkışları karşısında rezervlerin erimemesi için büyüme oranı aşağıya çekilerek cari dengeye yaklaşılması gerekir.
Hibrit politika
Enflasyon
Hibrit politika, ana akım politikanın varsayımlarından hareket eder. Enflasyon, fiili hasıla potansiyel hasılanın altına çekilerek düşülür. Hibrit politikanın enflasyon perspektifindeki temel fark uzun vadeyi de dikkate almasıdır. Kronik yüksek enflasyonla 3-4 senelik mücadele esnasında, potansiyel büyüme oranının yükseltilmesi de hedeflenir.
Potansiyel büyüme oranı yükseldiği ölçüde, enflasyonu düşürmek için talep daha az kısılır. Ülkemiz özelinde, %5 düzeyindeki uzun dönem büyüme ortalaması potansiyel büyüme oranını göstermektedir. Potansiyel hasıla, ekonominin enflasyonu yükseltmeden kullanabildiği üretim kapasitesidir. Üretim kapasitesi yatırımlarla artırılabilir. Ekonominin küçüldüğü dönemlerde yatırım iştahı azalır. Firmalar, mevcut kapasitelerini kullanamazken ilave yatırım yapmaktan imtina eder.
Enflasyonla sadece kısa vadeli mücadele ekonomiyi küçültmeye varabilir. Küçülen ekonomide yatırım iklimi bozulur. Yatırım GSYH oranındaki düşüşle, potansiyel büyüme oranı düşer. Çıktı açığını devam ettirebilmek için, takip eden dönemde fiili büyüme üzerindeki baskıyı devam ettirmek, hatta artırmak gerekir.
Enflasyonla sadece uzun vadeli mücadele yatırım iklimini iyileştirmek için çıktı açığı verilmemesine, hatta çıktı fazlası verilmesine varabilir. Ekonomi potansiyelinde büyüyorsa enflasyon yatay seyreder. Ekonomi potansiyelinin üzerinde büyüyorsa enflasyon kısa vadede yükselir. Enflasyonun kısa vadede yatay seyretmesi veya yükselmesi, beklentileri bozarak sonraki dönemlerde enflasyonla mücadeleyi zorlaştırır.
Hibrit politika, enflasyonla kısa ve uzun vadeli mücadele arasında bir denge kurar. Kısa vadede, talepte ılımlı kesintiye gidilir. Ekonomi, resesyona sokulmaz. Enflasyon ılımlı bir düşüş trendine sokulur. Ilımlı büyüme ortamı, yatırımlara imkân tanır. Enflasyondaki kalıcı düşüş, yatırımların faaliyete geçerek potansiyel büyüme oranını yukarı taşımasıyla gerçekleşir. Türkiye özelinde potansiyel büyüme oranı %5’ten %7’ye çıktığında, %3’lük büyüme oranı ile enflasyonda hızlı bir düşüş gerçekleştirilebilir. Potansiyel ve fiili büyüme oranları arasında %4’lük bir fark oluşturmak için, potansiyel büyüme oranı %5 iken fiili büyüme oranını %1’e çekmek gerekmekteydi. Potansiyel büyüme oranındaki yükseliş, büyümeyi resesyon bölgesine yaklaştırmadan enflasyonu hedefe getirmeye imkân tanır.
Hibrit politika, Türkiye’nin muzdarip olduğu arz yetmezliğini ortadan kaldırır. 19. yüzyıldan itibaren, içerideki üretim Türkiye’nin ihtiyacını karşılamamaya başladı. Sanayileşme çabaları, nüfus artışından kaynaklanan talebi karşılamakta yetersiz kaldı. İçeride karşılanamayan talebin dışarıdan ithalat ile karşılanması yoluna gidildi. Osmanlı 19. yüzyıldan önce de daha sınırlı olmakla birlikte sınırlı cari açık veriyordu. Savaşlardan elde edilen ganimetler ülkede ciddi miktarda altın ve gümüş birikmesini sağlamıştı. 19. yüzyılda, Avrupa’daki sanayileşmenin etkisiyle, cari açık büyürken, eskisi gibi zaferler elde edilemiyordu. Ülkedeki altın ve gümüş rezervlerinin tükenmesinin ardından, cari açık dış borçla finanse edilir oldu.
Ülkemizde, yüzyıllardır cari açık talep fazlasının karşılanma yöntemidir. 2002 yılında, ithalatın %8,4’ü nihai mallardan, %11,1’i sermaye mallarından, %80,4’ü ara mallarından oluşmuştur. Nihai mal ve ara malı ithalatı toplam ithalatın %89’unu oluşturmaktadır. İthalatın %90’ına yaklaşan ara malı ve nihai mallar, iç talebi karşılamaktadır. Nihai mallar doğrudan piyasaya sunulurken, ara malları içeride üretim sürecine sokulduktan sonra piyasaya sunulmaktadır. Dış finansmanın sıkılaştığı için cari açık verilemeyen dönemlerde, iç talebi kısma ihtiyacı ortaya çıkmaktadır. İç talep kısıldığında büyüme oranı uzun dönem dengenin altına düşmektedir. Bu nedenle, ülkemizin büyümesi yabancı sermaye akımlarına bağımlı olmuştur.
Hibrit politikada, büyümenin yabancı sermaye akımlarına bağımlılığını azaltacak yatırımlar faaliyet sokulur. Bu amaçla, yatırımların finansmandan aldığı pay artırılır. Yatırım ve ihracat garantili yatırım türlerinin toplamının TL kredilerden aldığı pay %3’ü, YP kredilerden aldığı pay %25’i geçmemektedir. Bu iki kredi türü dışındaki kısa vadeli ticari kredilerin ne kadarının yatırımları fonladığı bilinmemektedir.
Ülkemizde, ortalama vade TL kredilerde 12 ay, YP kredilerde 18 aydır. Bir yandan, finansal sistemin 3 yıl ve üzerinde vadeli yatırım kredisi vermesi sağlanırken diğer yandan kısa vadeli ticari kredilerin de belli oranda yatırımları fonlaması şart koşulur.
TCMB, TL ve YP yatırım kredilerinin faizini düşürecek araçları devreye sokar. Bankalar, kullandırdıkları yatırım kredilerinin belli bir oranında TCMB’den faizsiz borçlanır.
TCMB’nin uyguladığı yatırım kredisi programı tek başına ülkenin yatırım oranını yükseltmek için yeterli olmaz. Ülkemizin potansiyel büyümesini %5’ten %7’ye çıkarmak için, yatırımların GSYH’ye oranının %30’dan %40’ın üzerine çıkarmak gerekir. Yatırımların yarısının kredi ile fonlanması halinde, her yıl GSYH’nin %20’si kadar yatırım kredisi büyümesi gerekecektir. 2022 yılında GSYH 15 trilyon TL, toplam kredi hacmi 7,5 trilyon TL kadardır. GSYH’nin %20’sine tekabül eden 3 trilyon TL tutarındaki kredi genişlemesi ilk sene toplam kredinin %40’ını oluşturur. Bankaların tüm şubelerini faal hale getiren, kararların yerinden alındığı bir yapıda, yatırım kredilerinin toplam kredilerden aldığı ilk sene %40’a çıkarılabilir.
Yatırımların kredi ile fonlanması için ilave kaynak gerekmez. Bankalar, sermayeleri müsaade ettiği sürece kredi genişlemesine gidebilirler. Banka karlılıkları yeterli olduğunda, sermaye kardan takviye edilerek, kredi genişlemesi yapılabilir. Bankalar, karlı gördükleri sürece yeni kredi vermeyi tercih eder. Ekonomi büyürken bankacılık sektörü kredi verme eğilimindedir. Ekonominin küçüldüğü dönemlerde, kredi batıklarındaki hızlı artışlar bankaların kredi verme iştahını kaçırır. Hibrit politikada, ekonomi ılımlı da olsa büyüyeceği için bankalar kredi vermeye istekli olacaktır.
Yatırım hasıla oranı ne kadar hızlı %40’ın üzerine çıkarılırsa, enflasyonla mücadele de o denli kısa sürecektir. Yatırımların faaliyete geçmesinin 1 sene kadar alacağı düşünülürse, arzdaki büyüme ikinci seneden itibaren enflasyonu düşürücü etki yapacaktır. Yatırım hasıla oranındaki artış geciktiği nispette, enflasyon düşürmek için ana akım politikaya müracaat etme ihtiyacı ortaya çıkar. Talepte daha fazla kısıntıya gidilir. Büyüme sıfıra, hatta sıfırın altına çekilir. Yatırımlar bu durumda düşeceği için politikanın arz tarafı başarısızlığa uğrar.
Kur
Enflasyonla mücadelede, para politikası kadar kur politikası da hibrit politika altında etkin kullanılır. Fiyatları kura endeksleme davranışının güçlü olduğu dönemlerde, kur enflasyonun temel belirleyicisi haline gelmektedir. Döviz kurlarındaki enflasyonun üzerindeki artışlar enflasyonun yükselmesine neden olmaktadır. Kur artışları gün, hafta gibi kısa zaman aralıklarına sıkıştıklarında firmalara fiyatları birlikte artırma fırsatı vermektedir. Eş zamanlı fiyat artışları, ücretler artana kadar firmaların karlılıklarını artırmalarına imkân tanımaktadır.
Hibrit politikanın ana eksenini oynaklık hedeflemesi oluşturur. Oynaklık hedeflemesinde kur seviyesi hedeflenmez, düşük kur oynaklığı hedeflenir. TCMB, döviz kuru oynaklığı belirlediği seviyenin üzerine çıktığında alım veya satım yönünde piyasaya müdahale eder. Oynaklık hedeflemesi altında, döviz kurları ani iniş veya çıkışlar göstermez. Döviz kuru artış veya azalışları zamana yayılır. Kur artışları, zamana yayıldıkça firmaların fiyat artışlarını senkronize etmekten çıkar.
Kurdan enflasyona geçişi zayıflatmak için oynaklık hedeflemesi tek başına yeterli olmaz. Talebin de kısılması gerekir. Potansiyel büyüme oranının altındaki fiili büyüme ortamında, firmaları fiyatlarda artışa gitmekte tereddüt eder. Satışlar beklendiği kadar artmazken, bir de fiyat artırmak, cironun daha fazla gerilemesine yol açabilir. Üstelik, firmalar farklı zamanlarda fiyat artırırken, müşterilerin fiyat artıran firma yerine fiyat artırmayan firmayı tercih etme imkânı da ortaya çıkmıştır. Ani ve hızlı kur yükselişlerinin olduğu bir ortamda, kurdan enflasyona geçişi zayıflatmak için talepte daha şiddetli kısıntıya ihtiyaç duyulur.
Kurdan enflasyona geçişkenlik zayıfladıkça, ithalat fiyatları yurtiçi fiyatlardan fazla artar. İthalatın pahalanması ihracatın cazip hale gelmesi ve ılımlı büyüme ile birlikte cari dengeye yaklaşılır. Cari açık kaynaklı rezervlerdeki erimenin önüne geçilmiş olur.
Oynaklık hedeflemesi, ekonominin cari dengeye yaklaşmasına yardımcı olurken yurda yabancı sermaye girişlerinin önünü de açar. Yabancı, TL araçların döviz cinsi getirisini dikkate alır. Döviz kurlarında yüksek oynaklık yaşanan dönemlerde, çok yüksek getirili TL yatırım araçları dahi yabancı sermayeye cazip gelmez. Dolar kuru bir haftada %10 artabiliyorsa, yabancı yıllık %500 getirili TL mevduattan dahi haftalık bazda zarar yazabilir.
Yabancı sermayenin yurda çekilebilmesi için birinci öncelik getirinin artırılması değil, döviz kurlarına istikrar kazandırılması olmalıdır. Oynaklık hedeflemesinde döviz kuru artışları zamana eşit yayılacağından, kur öngörülebilir bir hale gelmektedir. Enflasyona yakın döviz kuru artışı cari açığın büyümesinin önüne geçtiğinden, enflasyon üzerinde çok yüksek TL getirisi vadetme ihtiyacı ortadan kalkar.
Döviz kurlarının yurtiçi enflasyona yakın artması TL’nin rekabetçiliğini muhafaza etmektedir. Bir örnek üzerinden anlatılacak olursa, bir malın ilk durumdaki fiyatı yurtiçinde ve yurtdışında 1000 TL, 100 USD olsun. Enflasyon yurtiçinde %50, yurtdışında %3 arttığında, kur sabitken, fiyat içeride 150 TL, dışarıda 1030 USD olacaktır. Bu ikisini birbirine eşitleyen kur seviyesi ise (1030/150) 14,56 TL’dir. Döviz kurlarındaki %45,6 oranındaki artış enflasyon yüzde 50 iken TL’nin değerini muhafaza etmek için yeterli olmuştur. Oynaklık hedeflemesinde, yurtiçi enflasyona yakın bir kur artışı TL’nin değerini muhafaza edeceğinden, yurtiçi enflasyon üzerinde getirili TL araçları yabancı için cazip hale gelecektir. Çünkü oynaklık hedeflemesi, döviz kurlarının tüm vadelerde enflasyona yakın artmasını temin edecektir.
Cari açığın büyüdüğü, TL’nin aşırı değerli hale geldiği dönemlerde, 6 ay gibi bir süre zarfında, biraz daha yüksek oynaklığa müsaade edilir. Dış finansman imkanları da sınırlı iken, kur artışı enflasyonu geçer. Aynı zamanda, fiili büyüme potansiyel büyümenin altında tutulur. Zayıf talep ve zamana yayılmış kur artışının etkisiyle, kurdan enflasyona geçiş en aza düşer. Böylelikle, kur artışı en üst düzeyde reel kura yansır. Bir kere TL rekabetçi hale geldikten sonra, enflasyona yakın kur artışı TL’nin değerini muhafaza eder. Enflasyon üzerinde getirili TL araçlar tekrar yabancı için cazip hale gelir.
Yabancı sermaye girişi için öncelikli şart ekonominin cari dengeye yaklaşmasıdır. Cari dengeye yaklaştıkça, yabancı sermaye ihtiyacı azalır, kur üzerindeki baskı kalkar, TL şoklara karşı dayanıklı hale gelir. Kurlardaki artıştan kaynaklı döviz bazındaki kayıp ihtimali düşer. Ana akım politikada, cari dengeye talep kısılarak ve faiz yükseltilerek yaklaşılır. Reel faizlerdeki artış, ancak ekonomiyi soğutabildiği ölçüde cari dengeye hizmet eder. Ekonomi cari dengeden uzakken, yüksek reel faiz tek başına yabancıyı çekmek için yeterli olmayacaktır.
Hibrit politikada, faiz ve faiz dışı araçlarla ekonomi soğutulur. Ancak, uzun vadeli para politikası stratejisi çerçevesinde, ekonominin resesyona girmesine izin verilmez. Ilımlı büyüme ortamında, cari dengeye yaklaşabilmek için kur artışının azami ölçüde reel kura yansıması sağlanır. Bu amaçla, kur oynaklığı düşürülür, ani kur ataklarına izin verilmez. Hibrit politikada, sadece cari dengeye yaklaşarak TL’ye istikrar kazandırılmaz. Oynaklık hedeflemesi ile TL istikrarı doğrudan hedeflenir. İlk günden itibaren, kur artışları zamana eşit yayılır. Ani kur ataklarına izin verilmez. TL’nin en başından itibaren istikrar kazanması, yabancı sermayenin yurda girişini de öne çeker.
Hibrit politika, enflasyonu küçülmeden düşürmede, yabancı sermaye girişini yardımcı unsur olarak kabul eder. Yabancı sermaye girişi ile bir miktar cari açık verilmesi, ithalat fiyatlarını düşürerek enflasyonun düşürülmesine hizmet eder. Bununla birlikte, oynaklık hedeflemesi çerçevesinde TL’nin aşırı değerlenmesine müsaade edilmez. Oynaklık hedefi küçültülerek, TL’deki değerlenme yavaşlatılır. Enflasyonda kalıcı düşüş, yatırımların hayata geçip, potansiyel büyüme oranını yükseltmesi ile sağlanır.
Oynaklık hedeflemesinin başarı ile uygulanabilmesi için faiz dışında döviz kurları üzerinde kısa vadede etkili araçlara ihtiyaç duyulur. Döviz talebi ancak döviz cinsinden karşılandığında kısa vadede kur oynaklığı düşürülebilmektedir. Yabancı girişleri kısıtlı iken döviz talebi ancak içeride döviz arzı artırılarak karşılanabilir. Döviz içeride bir tarafın açık pozisyona düşmesiyle basılır.
2018 yılına kadar bankalar döviz kredileri verdiklerinde döviz mevduatı ihraç ediyordu. İçeride döviz arzı firmaların açık pozisyona geçmeleriyle artırılıyordu. 2018 Nisan’ında döviz geliri olmayan firmaların döviz kredisi çekmeleri kısıtlandı. 2018 ve sonrasındaki kur şoklarının da etkisi ile döviz kredileri geriledi. Firmalar döviz kredilerini döviz mevduatı ile geri ödedikçe, döviz mevduatı azaldı. Artan döviz talebi bu defa, kamu tarafının açık pozisyona düşmesiyle karşılandı. Hazine bankalara eurobond satarak, TCMB swapla bankalardan elde ettiği dövizleri bankalara satarak döviz mevduatı arzını artırdı. Her ne kadar TL cinsi bir yatırım aracı olsa da KKM de yatırımcısının döviz pozisyonunu artırarak döviz talebini karşıladı. Ancak, TL cinsi bir araç olması, döviz talebinin yükseldiği dönemlerde KKM faizinin de yükselmesine yol açtı.
Ana akım politika, faiz yükseldikçe, banka bilançolarının her iki tarafında kur baskısını hafifletici gelişmeler öngörür. Pasifte, döviz mevduattan faizi yükselen TL mevduata geçişler artar. Aktifte ise, firmalar faizi yükselen TL krediler yerine döviz kredilerini tercih etmeye başlar. Firmalar, döviz kredisi çekerek açık pozisyona geçtikçe, bankalar yeni döviz mevduatı ihraç eder. Döviz mevduatına talep düşerken döviz mevduatı arzının artması döviz kurlarını aşağı baskılar.
Ana akım politika banka bilançolarının pasifinde döviz mevduatından TL mevduata geçişi hedeflerken, aktifte TL krediden döviz kredisine geçiş bilinçli bir politika tercihi değildir. Hibrit politikada, reel faiz sınırlı tutulduğu için döviz mevduatından TL mevduata geçiş ilk etapta yavaş olacaktır. Bu esnada döviz arzının artırılmasına ihtiyaç duyulacaktır. Bu amaçla, döviz kredileri teşvik edilir. TL kredilerin tabi olduğu kısıtların bir kısmından YP krediler muaf tutulur. Döviz mevduatı talebi düşene kadar, döviz kredilerinde sağlanacak artışla döviz talebi karşılanır.
Döviz kredilerinin aktif bir kur politikası aracı olarak kullanılması ani kur ataklarının önüne geçer. 2021 son çeyreğinde, içeride yerleşiklerin karşılanamayan döviz talebi döviz kurlarının 8 TL’den 18 TL’ye kadar yükselmesine neden oldu. İçeride döviz kredisi büyümesi ile döviz mevduatı arzı arttığında, döviz talebi karşılanabilecektir. Her şeye rağmen ani bir kur atağı yaşanması halinde, döviz geliri olan firmalar döviz kredisi çekebildikleri için döviz kredilerini rahatlıkla ödeyebilecektir.
Döviz kredisi ile döviz basılmasının önündeki tek engel ülkenin rezervlerinin kritik sınırın altına düşmesidir. Dış finansman yokluğunda cari açığın rezervlerden finanse edilmesi rezervleri eritir. Rezervler ülkenin likit döviz varlıklarıdır. Likit varlıklar, dövizin bir bankadan bir diğerine aktarımında kullanılır. Ülke içinde veya dışındaki tüm dolar transferleri iki ABD bankasındaki hesaplar veya bir ABD bankasındaki iki hesap arasında yapılır. ABD banka hesaplarındaki döviz mevduatına ve bu mevduatlara kolaylıkla dönüştürülebilen varlıklara likit varlıklar denir.
Döviz mevduatlarının bir bankadan bir diğerine aktarılmasında ihtiyaç duyulan likit varlık tutarı dövize endeksli vadesiz TL mevduat hesapları teşvik edilerek azaltılabilir. Dövize endeksli vadesiz TL mevduata dönüşen döviz mevduatları döviz pozisyonunu artırma özelliklerini kaybetmezken, likit döviz varlığına ihtiyacı azaltır. Çünkü dövize endeksli hesaplardan başka hesaplara döviz transferi yapılmaz. Dövize endeksli hesapların kur riski de döviz hesaplarında olduğu gibi bankalara aittir. Dövize endeksli vadesiz mevduat aynı döviz pozisyonu etkisi oluşturacağından, bankanın aldığı kur riski değişmez.
İçeride basılan döviz, yabancı sermaye çıkışlarından kaynaklı kur ataklarının yumuşatılmasında da kullanılır. Bankacılık sisteminde, yabancının açık pozisyona düşmesiyle basılan dövizle, yerlinin açık pozisyona düşmesiyle basılan döviz ayırt edilmez. Yabancı, dövizini satıp TL satın aldığında, likidite karşılığı döviz basılmaktadır. Yerli firmanın çektiği döviz kredisi karşılığı basılan dövizle yurda likidite girişi olmaz. Ancak, her iki döviz mevduatının bir bankadan bir başka bankaya aktarılmasında likidite ihtiyacı oluşur. Tüm mevduatlar aynı anda bankacılık sisteminden çıkmadığı için likidite ihtiyacı mevduatın çok az bir kısmı kadardır.
Bankacılık normal zamanlarda kapalı bir sistem olduğundan likidite ihtiyacı, ihraç edilen mevduata göre çok daha azdır. Para bir bankadan bir başka bankaya transfer olur. Likiditenin sistem dışına çıkışı bankalardan nakit çekimi ile olabilir. Nakit miktarı krizler dışında yatay dalgalı seyreder. Gün sonunda, bir banka likidite kaybettiyse, bir başka banka likidite kazanmıştır. Likidite kaybı yaşayan banka likiditesi artan bankadan likidite borçlanır. Döviz özelinde bir başka sistem dışına çıkış kaynağı cari açıktır. Dış finansmanın yokluğunda, ekonomi cari açık kadar döviz likiditesi kaybeder. İçeride rezervler kritik bir sınıra ulaştığında, döviz kredisi verilerek döviz mevduatı ihraç etme imkânı ortadan kalkar.
Likidite krizlerine karşı, finans sistemini dirençli kılmak için döviz mevduatlarının yerine dövize endeksli TL mevduatların teşvik edilmesi elzemdir. Bir banka hücumunda, bankalar TCMB’den temin edecekleri TL ile dövize endeksli TL mevduatların tamamını ödeyebilir. Buna karşılık, kısa vadede temin edilebilecek döviz likiditesi ülke rezervleri ile sınırlıdır. Rezervlerin kritik sınırın altına düştüğü bir durumda yaşanabilecek bir banka hücumunda, döviz likiditesi talebini karşılamakta güçlü çekileceği aşikardır.